嘉兴讨债公司——地方债的应对和货币政策影响

1万亿元的地方置换债券对于市场是供给的意外增加。虽然是存量债务置换，但由于前述可能形成增量融资的后果，短期内银行流动性的压力，以及不同债务形式需求主体和收益率的差异，需要央行进行流动性放松才能确保顺利。

　　
地方债券供给剧增已是现实，而央行如何应对还不明确，3月以来的债券市场已经反映供给增加的冲击。央行的货币政策放松，会以何种力度和节奏进行，对市场有不同的影响。如果央行迟迟不出手，或出手不给力，可以预计利率债收益率可能还将上行。由于中国并没有把国债收益率作为基准利率或货币政策价格调控的中介目标，所以很难确定收益率上行到什么位置央行会行动。
　　
市场不少人士把此次地方债发行与2007年的特别国债发行类比。但我们认为情形有很大的不同。宏观环境的差异之外，一是，特别国债是一次性的，并不是一种制度建设，因此可以通过半行政的方法解决；二是，发行特别国债的用途是置换外汇成立中投进行海外投资，投资可以获取更高的收益率，至少在当时有此预期，并没有降低成本的特别目的在内。外汇从外管局分流而进入财政部主导的中投，也可能有部门利益的因素。
　　
我们判断这一次央行会采取积极配合地方债发行，原因有两点：第一，这次不是财政部部门利益，而是国家战略；第二，这次不是一次性安排，这是系列置换的开始，开好头很重要，如果这一次央行坐视不管，那么未来地方债务置换成本可能就会越来越高，背离置换初衷。央行需要从讲政治、讲大局高度实施对冲性流动性放松，使利率债收益率排除供求因素影响而重新回到基本面决定。嘉兴要账公司
　　
时机选择上，央行配合政策应在发行前，而不是发行后，发行后放松就失去了降低地方债务成本的目的。央行的决策固然是不确定的政策风险；但这次也是在“钱荒”之后对央行的信心重建机遇，并由此提供一次交易性机会。
　　
近日，各省已经陆续展开地方债发行安排。据报道，安徽省财政厅政府债务管理办公室有关负责人介绍，置换后的融资成本会降低到5%左右。市场有观点认为这意味着置换债券的发行利率将在5%左右。而3月初十年期国债收益率只有3.4%，之后连续上行目前也只有3.7%。考虑地方政府债利率今年较之去年比国债可能有较大幅提高，那么也还有近100个基点的上行空间。显然，这一悲观预期认为供给对市场的冲击远未结束。我们认为，5%只是一个大概，并非地方政府考虑供给增加或基本面变化的发行利率精确计算的上行空间。
　　
置换债券资金是用于偿还审计确定的截至2013年6月底政府负有偿还责任债务中2015年到期的债务本金。2013年审计的偿还类债务中，贷款占比超过50%；第二大类BT，占比11.2%，这部分成本较高，是置换重点；第三类债券融资占比10.7%，融资成本较低，其中地方政府债券占5.6%，不是置换范围，企业债券占4.2%，中票和短融纳入偏少；第四和第五类应付未付款项和信托融资分别占7%，前者可能成本不高但较急迫，后者成本较高应是置换重点。如果到期债务与债务余额的比例大体类似，那么2015年债务置换的对象主要是贷款、BT、信托等，估算贷款会在50%以上，对应的总体债务成本不会太高，估计低于10%。
　　
由于地方政府债享受免税政策，有税收溢价，同时风险权重低(自发自还为20%)，贷款较之地方政府债有较高风险溢价，而且在两次降息后，贷款的政策利率和实际利率都已下行，那么5%的地方债发行成本就显得过高。5%的发行利率在当前宏观经济增长和通胀的基本面下也明显偏高。嘉兴清账公司
　　
市场预期央行应对的三种方式：直接购买(QE)，已经排除；定向提供资金购买(PSL)，在发行暂行办法出台后，概率也降低；最大可能的还是向市场提供流动性，降准是必要手段，而MLF、SLF、SLO由于期限较短，可以用来平滑短期流动性，缓解地方债可能的集中发行造成的时点冲击，也是需要的配合性工具。
　　
地方债有助于货币政策完善
　　
债务置换将使政府债突破年度赤字的限制而在短短几年内实现跨越式的扩容；地方政府债券从少到多，可能将达到与国债等量齐观的规模。政府债券规模快速增长，可以促进国债和地方债的收益率成为基准利率；央行的货币政策亦可以通过政府债券市场调节基础货币投放；对于银行等金融机构而言，增加了合格抵押品，可以向央行申请再贷款等补充流动性，从而货币政策和货币供给更具内生性。